2013.02.13여경훈/새사연 연구원

 

 

아베노믹스, 엔저현상 지속될 전망 

최근 일본 아베 정권이 무제한적(open-ended) 양적완화 정책을 발표한 이후, 엔화 약세가 가파르게 진행되고 있다. 일본 엔화는 지난 해 1078엔 대에서 현재 94엔을 넘어서 20% 가량 평가절하 되었다. 이에 따라 원엔 환율은 1160원까지 떨어져 원화가치는 엔화에 비해 25% 정도 평가절상 되었다 

이번 주 개최되는 G20 재무장관 회의에서 일본의 엔저 정책에 대해서 독일 등 유럽을 중심으로 비판이 쏟아지겠지만, 정치적 수사에 그칠 수밖에 없다. 왜냐하면 이미 지난 해 9월 미국과 유럽의 중앙은행이 각각 무제한적 양적완화를 실시했다고 발표했기 때문이다. 디플레이션을 벗어나기 위한 물가안정목표치 상향(2%) 또한 통상적인 통화정책의 일환이기 때문에 나무랄 수도 없다. 따라서 유럽발 재정위기가 재발되지 않는 한, 글로벌 금융위기 이후 진행된 엔캐리 트레이드가 청산되면서 엔화 약세는 지속될 전망이다 

엔화 약세는 긴축정책을 지속하면서 오직 수출증대에만 목을 매고 있는 유로지역의 경기회복에도 타격이지만, 해외시장에서 일본과 경쟁하고 있는 과도한 수출의존의 우리경제에도 심각한 영향을 주고 있다. 최근 발표되고 있는 지난 해 4분기 국내 상장기업의 실적 쇼크는 이를 반영하고 있다.

자본유출입 규제 강화하고 과도한 수출의존 성장전략 수정할 때 

한편 2008 글로벌 금융위기 이후 외환건전성 부담금과 선물환 포지션 등 일련의 자본유출입 규제가 실시되었다. 그동안 국제적인 자본자유화를 설파했던 IMF도 최근 집행이사회에서 승인된 보고서를 통해 신흥국의 자본유출입 규제를 전향적으로 인정하게 되었다. 따라서 급격한 외환시장의 변동성을 완화하고 대외경쟁력 확보를 위해서 자본유출입 규제를 더욱 강화할 시점이다. 최근 거론되고 있는 외환투기의 온상인 역외선물환(NDF) 시장에 대한 규제가 조속히 실시되어야 한다.

특히 파생상품과 외환거래에 적용되는 금융거래세는 거래비용 증가로 과도한 투기를 억제하고 생산적 투자활동으로 자원을 이전하여 자원의 효율적 배분에 기여할 수 있다. 또한 자산 가격 및 금융시장 안정에 기여하고, 경제적 불확실성 해소로 금융 및 재정 정책의 실효성을 제고할 수 있다. 마지막으로 아주 낮은 세율에도 연간 수조원에 달하는 재정수입을 올려 복지지출 재원으로 활용될 수 있다.

취임을 앞둔 박근혜 정부는 금융 및 외환시장 안정을 위한 로드맵을 향후 제출할 국정운영 청사진에 담아야 할 것이다. 특히 부자 및 재벌증세에는 입을 닫고 있는 박근혜 정부가 복지지출 재원을 감당하기 위해서라도 금융거래세 도입을 전향적으로 검토하기를 기대한다. 또한 대기업 중심의 수출중심 성장전략 또한 근본적으로 수정해야 한다. 주기적인 외환시장 불안은 원화 약세로 오히려 대기업의 수출경쟁력은 강화된다. 그러나 원화의 지나친 평가절상은 수출경쟁력 약화로 과도한 수출의존 경제체제에서 불가피하게 성장률 하락과 경기침체를 수반하게 된다 

즉 한국경제의 외환시장 불안은 수출대기업과 외환시장 투기세력에게는 기회로 작용하기도 하지만, 국민경제에 긍정적 효과는 거의 찾아볼 수가 없다. 외환시장 불안 해소와 수출의존 성장전략 탈피, 박근혜 정부가 성공하기 위한 필요조건이다.

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2012 / 11 / 13 이수연/새사연 연구원

[테마북] 경제를 보는 세계의 시선-대침체 속의 세계경제 편

보고서 원문을 보시려면 위의 제목을 누르면 됩니다.

* 새사연은 올해 1월부터 눈여겨 볼만한 관점이나 주장을 담은 해외 기사, 칼럼, 논문 등을 번역하고 요약하여 소개하는 ‘경제를 보는 세계의 시선’을 연재하고 있다. 그 중에서 장기적으로 지속 되고 있는 경제 침체 속의 세계 경제에 대해 다룬 10편의 글을 모아 테마북으로 엮었다.

 

[여는 글]

세계 경제 침체가 2008년 이후 5년을 지나고 있다. 5년 전 미국의 투자은행들을 줄줄이 무너뜨렸던 금융위기는 집과 일자리를 빼앗긴 사람들을 타고 실물경제를 잠식했다. 소비는 줄어들었고, 수출은 부진했다. 정부가 경기부양에 뛰어들었으나 긴축재정을 외치는 목소리에 발목이 잡혔다. 재정운영에 관한 논쟁 속에서 그리스와 스페인 등이 휘청이면서 2011년에는 유럽위기의 공포가 전 세계를 휩쓸었다.

일본 경제는 이미 오래 전에 침체에 빠졌고, 이후 미국과 유럽마저 위기에 빠졌다. 그나마 중국이 존재하는 아시아가 가장 양호한 상태를 보이고 있다. 하지만 중국의 성장률도 주춤하는 추세일 뿐 아니라 아시아의 수출 시장이던 미국과 유럽이 침체일로를 겪는 상황에서 아시아만 독자행보를 하기란 불가능한 상황이다.

IMF의 수석 이코노미스트 올리비에 블랑샤르는 세계 경제가 침체에서 벗어나기 위해서는 위기가 발생한 2008년 이후 적어도 10년은 지나야 할 것이라 전망했다. 그러니 2018년까지는 침체 상태일 것이다. 다시 강조하지만 최소한 2018년까지라고 예측한 것이니 훨씬 더 긴 안목으로 경기 침체의 시대를 준비해야 할 것이다. 그간 소개했던 세계 석학들의 글 중 경기침체 시대에 필요한 경제정책을 제시하고 있는 10편의 글을 모아서 테마북으로 엮었다.  

세계의 석학들은 경제 위기 이후 잘못된 경제 정책으로 긴축정책을 손꼽았다. 경제를 돌릴 원동력이 사라진 상태에서 누군가 먼저 마중물을 부어야 하는데, 현재 그럴 수 있는 경제주체는 정부밖에 없기 때문이다. 정부마저 지출을 줄인다면 경제는 더욱 위축되고 부채는 더 늘어날 수밖에 없다.

정부의 재정지출 확대는 복지의 확충으로 나타날 수도 있고, 공공부문에서의 일자리 확충으로도 나타날 수 있다. 다양한 경로를 통해서 중산층 이하의 소비를 늘리는 것이 핵심이다. 스키델스키는 소비 진작과 경기 부양을 위해 부채를 과감하게 탕감할 것을 주장하기도 한다. 로치는 그나마 상황이 나은 아시아는 지역 공동체 활성화를 통해서 소비와 무역을 증진시키라고 제안한다.

우리의 경우 재벌개혁과 경제민주화 요구가 소비 회복과 경제 성장의 관점에서 필요한 조치이다. 일부에게 집중되어 있는 부를 재분배하고, 더 다양한 경제주체들이 경제활동에 참여하고, 안정적인 소득을 받을 수 있도록 일터에서, 골목상권에서, 하청관계에서 경제민주화가 실현되어야 하는 것이다.

한 편 위기는 기회이기도 하다. 지금은 한국사회가 그리고 전 세계가, 무너진 낡은 패러다임을 버리고 새로운 패러다임을 도입할 수 있는 절호의 기회가 될 수 있다. 그런 점에서 마틴 울프가 제안한 거시 불안정성 관리, 금융시스템 개선, 불평등과 일자리 문제 해결, 기업 지배구조 변화, 조세 재도 개선, 정경유착 근절, 공공재의 세계화라는 7가지 개선책은 눈여겨 볼 만하다. 물론 아무리 좋은 방안도 결국 실현하려는 주체의 의지에 달려 있다는 점을 빼놓을 수 없는데, 다가오는 12월 대통령 선거에서 새로운 패러다임을 실현할 수 있는 이를 잘 골라보자.


2012년 11월
새로운사회를여는연구원 이수연

 

[목  차]

◆ 여는 글   -------------------------------------------- 2

◆ 미국 경제, 침체를 탈출할 구멍이 없다 --------------------- 6
    곤경에 처한 미국 / 누리엘 루비니

◆ 살아남은 아시아, 잃어버린 소비를 찾아라 ------------------ 10 
    위험에 노출된 아시아 / 스티븐 로치 

◆ 중국 경제발전 방향 전환할 때이다 ------------------------ 14
    중국은 경기둔화에 어떻게 대처해야 하는가? / 위용딩

◆ 더 나은 자본주의를 위한 7가지 개선 ---------------------- 18 
    자본주의의 결함을 고치기 위한 7가지 방법 / 마틴 울프 

◆ 법인세일까? 주주 배당세일까? --------------------------- 23 
    까다로운 법인세 문제 / 로라 타이슨

◆ 통 큰 부채 탕감이 경기 회복의 지름길 --------------------- 27 
    부채를 탕감하라 / 로버트 스키델스키 

◆ 긴축재정은 독일까, 약일까 ------------------------------ 32 
    긴축이 경제 성장을 촉진시킬까? / 로버트 쉴러

◆ 미국의 3차 양적완화는 두 번째 ‘환율전쟁’을 부르나? ---------- 37 
    연방준비제도(미국 중앙은행)와 환율전쟁 / 호세 안토니오 오캄포 

◆ 루비니, 미국경제의 3차 양적효과 실망스러울 것 -------------- 41 
    회의적인 양적완화 효과 / 누리엘 루비니 

◆ 세계 경기 침체에서 살아남는 국가의 조건 ------------------- 46 
    새로운 세계 경제의 승자 / 데니 로드릭

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2012 / 11 / 05 이수연/새사연 연구원

 


11월 6일, 미국 대선이 하루 앞으로 다가왔다. 오바마와 롬니의 접전 속에서 오바마의 재선이 조심스럽게 점쳐지고 있다.

새사연은 이미 미국 대선과 관련하여 오바마를 공개지지한 워싱턴 포스트의 사설(http://bit.ly/TsrE1r)을 소개한 바 있다. 또 미국 대선의 핵심은 민주주의와 자유기업의 싸움이라 평했던 라구람 라잔 교수의 글(http://bit.ly/RAk2xJ), 사회적 책임감의 문제로 보았던 세계 최대 채권 투자회사 핌코(PIMCO)의 CEO 에리언의 글(http://bit.ly/WoyxsP), 롬니 후보의 탈세가 문제인 이유를 지적한 조지프 스티글리츠 교수의 글(http://bit.ly/TsrDKX)을 소개했었다.

미국 대선 전 마지막 글로 노벨 경제학상 수상자인 스티글리츠 교수의 글을 소개한다. 그는 미국의 선거는 미국만의 선거가 아니라 세계에 영향을 미치는 선거라고 규정하면서, 전세계적 의제로 기후변화와 금융규제, 환율을 비롯한 무역의 문제를 꼽았다. 그리고 이 세가지 의제에서 왜 롬니 후보가 부적격한지를 비판하고 있다.

기본적으로 롬니의 정책은 부시와 크게 다를바가 없다고 지적한다. 그리고 기후변화에 대해서는 한마디 말도 하지 않고 있으며, 금융 문제에 있어서는 롬니 자신이 금융세력이기 때문에 올바른 규제 정책을 기대할 수 없고, 중국과의 환율전쟁을 불러 일으켜 문제를 일으킬 수 있다고 지적한다. 그래서 결론적으로 오바마의 재선이 전세계를 위해 더 나은 선택이라고 주장한다.

 

전세계적인 미국의 선거

(America's Global Election)

 

2012년 11월 1일

프로젝트 신디케이트(Project Syndicate)

조지프 스티글리츠(Joseph E. Stiglitz)

다가오는 미국 대통령 선거 결과는 세계 많은 이들에게 매우 큰 영향을 미치지만, 세계 대부분의 사람들은 투표권을 갖지 못한다. 미국 시민이 아닌 이들 중 대부분이 버락 오바마가 미트 롬니를 이기고 재선에 승리하기를 바란다. 거기에는 그럴 만한 이유가 있다.

경제적 관점에서, 롬니가 펼치려는 정책은 더 많은 불평등과 사회적 대립을 만들어낸다. 물론 이것이 직접 해외 다른 나라에 영향을 미치는 거은 아니다. 하지만 과거에는 그것이 좋은 것이든 나쁜 것이든 다른 나라들이 미국의 사례를 따라하는 일이 자주 있었다. 1930년대 전 세계의 경제 침체를 가져왔던

로날드 레이건의 규제없는 시장이라는 주문을 많은 나라들이 따라했다. 미국을 따라한 국가들은 점점 심각해지는 불평등을 경험하고 있다. 상위층에게는 점점 더 많은 돈이 가고, 하위층은 점점 더 가난해지고, 중산층은 점점 더 약해지고 있다.

롬니는 미국 경제가 여전히 허약한 상태에서 과도하게 빠른 재정 감축을 추구하는 긴축 정책을 제안하고 있다. 이는 이미 약해진 미국의 성장을 확실히 더 약화시킬 것이며, 만약 유로 위기가 악화된다면 또 다른 침체를 맞게 될 것이다. 세계의 다른 국가들은 미국의 수요가 감소하는 것을 통해 미국 대통령 롬니가 가져온 경제적 효과를 매우 빠르게 직접적으로 느끼게 될 것이다.

국제 사회 공동체에서 많은 측면에서 협력해야만 하는 세계화의 시대이다. 하지만 무역, 금융, 기후변화와 다른 중요한 문제들을 위해 필요한 일들이 이루어지고 있지 않다. 많은 사람들은 미국의 리더쉽 부족이 실패의 이유 중 일부라고 탓한다. 하지만 롬니는 무모하고 강한 수사를 사용하고 있어, 세계의 다른 지도자들은 그를 따르고 싶지 않을 것이다. 왜냐하면 그가 미국을 그리고 자신들을 잘못된 방향으로 이끌 것이라고 생각하기 때문이다. (내 생각에 이는 옳은 판단이다)

미국의 예외주의는 국내에서는 인기가 있을지 몰라도 해외에서는 먹히지 않는다. 조지 부시의 이라크 전쟁, 국제 법을 위반했다고 비판받는 이 전쟁은 미국이 세계의 다른 곳에서 사용하는 군사비만큼 쏟아부었음에도 불구하고, 미국 인구의 10%에 미치지 못하고 미국 GDP의 1%에 미치지 못하는 한 나라도 평장할 수 없다는 것을 보여주었다.

또한 미국식 자본주의는 효율적이지도 안정적이도 않다는 것이 증명되었다. 공식적이 GDP 수치야 어쨌든지 간에 대다수 미국인의 소득이 근 15년 동안 정체되었고, 미국 경제 모델이 더 많은 시민들에게 이익을 가져다주지 못한다는 사실은 명확하다. 실제로 부시가 대통령에서 물러나기 전에 이미 미국 경제 모델은 파산했다. 부시의 정부 하에서 인권은 침해되었고, 그의 경제 정책이 가져올 것으로 충분히 예측되었던 대침체가 발생했다.  이는 미국의 소프트 파워(외교력, 문화적 지배력 등 - 역자 주)를 매우 약화시켰다. 마치 이라크와 아프가니스탄이 미국의 군사력에 대한 신뢰를 약화시킨 것처럼 말이다.

가치의 관점에서, 롬니와 그의 런닝메이트 폴 라이언이 제시하는 가치는 별로 훌륭하지 않다. 다른 선진국들은 의료보험(health care)을 제공 받을 수 있는 권리와 오바마의 건강보험개혁법안(Affordable Care Act)가 목표를 달성하기 위한 주목할 만한 성과라는 사실을 깨닫고 있다. 하지만 롬니는 이런 노력을 비판하면서 대안을 제시하지도 못한다.

미국은 이제 선진국 중에서 적어도 시민들이 평등한 기회를 제공받을 수 있는 국가라는 특징을 갖게 되었다. 빈곤층과 중산층을 타겟으로 한 롬니의 급격한 예산 삭감은 사회 이동성을 방해한다. 동시에 롬니는 존재하지 않는 적을 향한 무기를 사는데 더 많은 돈을 들이면서 군사력을 확대시킨다, 이는 사회기반시설과 교육에 있어서 공적 투자가 절실하게 필요한 속에서 할리버튼(이라크 유전개발 및 복구기업)과 같은 군수산업자들을 부자로 만든다.

부시가 후보자는 아니지만, 롬니의 정책은 부시와 큰 없다. 오히려 롬니의 선거운동은 높은 군사비 지출, 부자를 위한 세금 감면이 모든 경제 문제의 해결책이라는 같은 믿음, 정확하지 않은 예산 계산 등 부시와 같은 모습을 보여준다.

앞서 제기되었던 세계 공통 문제 중 핵심인 기후 변화, 금융 규제, 무역의 3가지 의제를 살펴보자. 롬니는 첫번째 사안인 기후변화에 대해서는 언급이 없다. 공화당의 많은 이들은 기후변화를 부정하는 사람(climate denier)들이다. 때문에 세계는 롬니로부터 참된 리더쉽을 기대할 수 없다.

금융규제에 관해서도, 최근의 위기는 파악하기 어려운 더 많은 금융 문제에 대해 더 엄격한 규칙과 합의가 필요하다는 것을 보여주었다. 오바마 행정부가 금융과 너무 가까웠던 것도 문제의 일부 원인 중 하나였다. 그런데 롬니는 은유적으로 말하자면, 그 자체가 금융부문이다.

금융에 있어서 국제적 합의가 필요한 문제 중 하나는 주로 탈세, 세금 회피, 돈 세탁, 부패를 위해 존재하는 해외 금융 피난처의 폐쇄이다. 그러나 롬니는 케이먼 군도에 있는 은행을 이용한 일에 대해 사죄하지 않았고, 우리는 이 부문에서 롬니가 진보를 만들어낼 것이라 볼 수 없다.

무역에 있어서 롬니는 중국과의 무역 전쟁을 선언하며, 중국을 환율 조작국으로 명명했다. 그는 최근 몇년 동안 있었던 인민화의 상당한 평가절상에 주목하지 못했다. 또한 중국의 환율 변화가 양국 무역 적자 및 미국의 다국 무역 적자에도 영향을 준다는 사실을 알지 못했다. 위안화의 강화는 중국으로부터 미국에 들어오는 낮은 가격의 섬유, 의복 및 기타 생산물의 가격을 상승시킨다.

게다가 다른 국가들이 환율 조작국으로 미국을 고소하는 모순적인 상황이 벌어질 수 있다. 연준의 양적완화 정책은 무엇보다도 실질 경제에 의미있는 영향을 주는 유일한 채널이지만, 이는 미국 달러의 평가절하를 기반으로 하기 때문이다.

세계는 미국의 선거에 많은 영향을 받는다. 하지만 불행하게도 선거의 영향을 받는 대부분의 사람은 결과에 어떤 영향도 미칠 수 없다.

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2012 / 10 / 15 김병권/새사연 부원장

 

세계 3대 선진국 경제권인 미국과 유럽, 그리고 일본에서 지난 9월에 동시에 완화적 통화정책을 시작했다. 재정여력이 부족하다는 판단아래 중앙은행의 지원만으로 경기회복을 시도하겠다는 것이다. 그나마 경기상황이 가장 낫다고 하는 미국경제도 좀처럼 고용여건이 개선되지 않고 경기회복 수준이 미약하자 세 번째의 양적완화 정책 시행을 발표했다. “매달 400억 달러 MBS 채권을 무기한 매입하고, 0~0.25%의 초저금리 기조를 적어도 2015년 중반까지 연장하며, 국채교환 프로그램을 지속”한다는 강력한 조치다.

그런데 앞서 미국 경제부양을 목적으로 한 3차 양적완화의 결과로 풀린 달러가 신흥국에 유입되면서 신흥국 자산시장 거품을 일으킬 뿐 아니라 달러가치 하락을 초래하여 환율전쟁을 일으킬 것이라는 우려가 있다는 점을 확인했다. (세계의 시선 30:미국의 3차 양적완화는 두 번째 '환율전쟁'을 부르나? 참조) 최근 10월 13일 브라질 만테가 재무장관이 미국의 3차 양적완화 정책을 비판하면서, “선진국들의 이기적인 통화 완화 정책으로 글로벌 통화전쟁이 촉발됐다”고 비판한 것이 그 사례다. 

그렇다면 3차 양적완화가 미국의 실물경제 회복에는 도움이 되는가? 이 점에 대해서 잘 알려진 누리엘 루비니 교수는 꼼꼼한 논리를 펴면서 비판한다. 요지는 2008~2010년 1차 양적완화, 2010~2011년 2차 양적완화, 2011~2012년 국채교환프로그램(오퍼레이션 트위스트, Operation Twist)에 비해 그 효과가 현저히 떨어질 것이라는 주장이다.

3차 양적완화 효과를 회의적으로 보는 중요 이유 중의 하나는 통화정책과 재정 부양정책이 함께 사용되지 않고 있고, 심지어 재정절벽과 같은 재정적 제약 상황 속에서 3차 양적완화가 시행되고 있기 때문에 효과가 반감될 것이라는 점이다.

또 하나는 양적완화가 실물경제로 전달되어 실물경제 회복을 추동하게 해줄 경로들(채권시장 경로, 신용시장 경로, 통화 경로, 주식시장 경로, 그리고 신뢰의 경로들)이 작동하지 않고 있는 지금의 상황이 있다는 것이다. 루비니는 “만약 통화정책이 실물경제에 전달되는 경로들이 모두 깨졌다면, 3차 양적완화가 경제성장에 의미 있는 효과를 가져다줄 것이라는 가정을 할 수는 없을 것”이라고 주장한다. 루비니의 글이 그런것처럼 꼼꼼하게 실증적인 비교 분석을 한 컬럼이다. 

 

회의적인 양적완화 효과

(Hard to be Easing)

2012년 10월 12일

프로젝트 신디케이트(Project Syndicate)

누리엘 루비니(Nouriel Roubini)

 

3차 양적완화에 착수하기로 한 미국 연준(Fed)의 결정은 세 가지 중대한 문제를 제기한다. 3차 양적완화는 빈사상태에 빠진 미국경제 성장을 촉진시킬 것인가? 미국과 전 세계의 주식시장 등 위험자산에 대한 지속적인 상승을 견인해줄 것인가? 마지막으로, 국민경제(GDP)성장과 주식시장에 비슷한 효과를 가져다 줄 것인가 아니면 서로 다른 영향을 미칠 것인가?

많은 사람들은 1차, 2차 양적완화와 뒤 이은 연준의 국채매입 프로그램(Operation Twist)때와 마찬가지로, 주식시장에 대한 3차 양적완화 효과가 강력할 것이라고 주장하고 있다. 이전의 통화 완화정책들이 지속적인 주가상승과 연관되어 있었던 것을 감안할 때 이번 3차 양적완화의 규모와 기간은 더욱 대규모적인 것이다. 그러나 연준이 공격적인 통화완화 정책을 확고히 약속했음에도 불구하고 실물경제와 주식시장에 미치는 효과는 이전의 양적 완화 시기에 비해 훨씬 적거나 단기적일 것이다.

우선 이전시기 양적완화 정책은 주가와 수익률이 매우 낮은 시점에서 시작되었음을 고려해보라. 2009년 3월에 S&P500 지수는 660선 아래였고 기업과 은행들의 주당 순이익(EPS)은 금융위기 저점으로 추락했으며 주가 수익률(PER)도 한 자리 수였다. 지금은 S&P500 지수는 1430을 맴돌고 있을 정도로 100%이상 올랐고 평균 주당 순이익은 100달러에 접근했으며 주가 수익률은 14배를 넘어간다.

2차 양적완화 기간인 2010년 여름에조차 S&P500, 주당 순이익, 주가수익률 모두 지금보다 훨씬 낮았다. 만약 3차 양적완화에도 불구하고 미국경제 성장률이 취약한 수준에 머무르게 되면(그럴 가능성이 높다.), 주가에 부정적인 영향을 줄 수도 있다.  

더욱이 이번에는 재정적 뒷받침이 없다. 1,2차 양적 완화는 더 이상의 경제침체를 방어하고 더블 딥(double-dip)을 피하는데 상당한 도움을 주었는데, 그것은 재정부양책을 동반했기 때문이다. 이에 비해서 3차 양적완화는 재정적 긴축, 심지어 거대한 재정절벽(fiscal cliff)을 동반하고 있다.  

미국이 올해 말에 다가오는 GDP의 4.5%에 달하는 재정절벽을 피한다고 하더라도, GDP의 1.5%에 달하는 재정긴축이 2013년 경제에 충격을 가하게 될 가능성이 상당히 높다. 현재 미국경제 성장률이 연율 기준 1.6%에 머무르고 있는데, 여기서 GDP 1%정도의 재정긴축은 2013년 미국경제가 거의 정체한다는 것을 의미한다. 이는 3차 양적완화로 가계와 기업이 서서히 회복되어서 2013년에도 미국의 성장률을 현재 수준으로 유지해준다고 할 때에도 그렇다는 것이다.

그런데 현재 진행 중인 그 이상의 회복 조짐은 없다. 2010년과 2011년에는 경기가 상반기에 바닥을 찍고 통화완화 정책을 선언하기 직전에 이미 성장세로 반전했음을 경제 선행지표들이 보여주었다. 당시에는 이미 회복세로 들어선 경기를 더 자극하는 식으로 양적완화가 역할을 했고 이것이 주가상승 지속으로 이어졌던 것이다.  

그러나 이와는 대조적으로, 최근 데이터들은 미국경제가 하반기에도 상반기와 유사하게 동력이 약하다는 것을 나타내주고 있다. 노동시장의 취약함과 낮은 수준의 자본지출, 그리고 느린 소득상승은 올해 3분기 성장이 더욱 탄탄해질 것이라는 당초의 전망을 부정하고 있다.  

한편 통화 완화 정책을 실물경제로 전달하기 위한 주요 경로인 채권시장, 신용시장, 통화시장, 그리고 주식시장 등은 무너져버리지 않았다면 취약해져 있는 상태다. 이제 채권시장 경로는 성장을 촉진해주는 기능을 하지 못한다. 장기국채 이자율은 이미 매우 낮은 상태이며 추가적 할인이 민간 차입자들에게 차입비용을 의미 있게 낮춰주지 못한다.  

신용채널 역시 제대로 작동하지 않고 있는데, 은행들이 추가적으로 대출을 풀어주기 보다는 초과 준비금으로 쌓아놓는 식으로 양적완화로 생긴 추가적 유동성을 대부분 비축해놓고 있다. 차입할 능력이 있는 사람들은 이미 충분한 현금을 가지고 있으며 그럼에도 불구하고 소비에는 매우 소극적이다. 반면 차입을 원하는 사람들은 가계부채가 높고, 차입을 원하는 (대부분 중소 규모의) 기업들은 신용 제한에 걸려 있는 상태다.

통화 경로도 비슷하게 악화되고 있다. 글로벌 성장이 약화되는 상황에서 (양적 완화로 인해 -인용자) 달러 약세 환경이 만들어져도 순 수출이 좀처럼 탄탄하게 개선되지 않고 있다. 더욱이 많은 나라에서 중앙은행들이 미국 연준을 따라 다양한 방식의 양적완화 조치들을 시행하고 있고 그 결과 약 달러를 유지하려는 연준이 조치를 무력화시키고 있다.  

아마도 가장 중요한 무역수지와 성장률에 대한 약 달러 효과는 다음의 두 가지 요인에 의해 제한받고 있다. 첫째, 약 달러는 (석유, 원자재, 곡물 등) 상품가격이 높아지는 것과 연관되어 있는데, 이는 상품 순 수입국인 미국으로서는 무역수지 개선을 어렵게 한다는 것을 의미한다. 둘째로, 강력한 수출에 의해 유도되는 성장률 개선은 수입의 증가를 수반하게 된다. 경험적 연구에 의하면 무역 수지 개선을 위한 약 달러의 총 효과는 제로에 수렴한다.

양적완화를 실물경제로 전달해주는 다른 의미 있는 유일한 경로는 주식시장 상승에 따른 자산효과다. 그러나 3차 양적완화가 지속적인 주가 상승을 견인할 것이라는 주장은 다소 순환 논법적이다. 지속적인 자산 가격 상승을 위해서는 성장률이 회복되어야 하고, 성장률은 자산효과로 인해 회복될 수 있다는 동어반복에 빠지게 된다는 것이다. (결론적으로) 만약 통화정책이 실물경제에 전달되는 경로들이 모두 깨졌다면, 3차 양적완화가 경제성장에 의미 있는 효과를 가져다줄 것이라는 가정을 할 수는 없을 것이다.

연준 의장인 벤 버냉키는 최근 추가적인 경로의 중요성을 강조했다. 그것은 ‘신뢰의 경로(confidence channel)’인데, 오랜 동안 충분히 통화 완화정책을 유지시키겠다는 연준의 약속이 민간소비를 촉진시킬 수 있을 것이라는 주장이다.(연준은 2010년 2차 양적완화 당시 제로금리를 당초 2013년까지 유지하기로 약속했다가, 이번에 3차 양적완화를 발표하면서 2015년까지 유지하기로 약속했다. - 인용자) 문제는 어떻게 실질적이고 지속적으로 그러한 효과를 유지시킬 것인가 하는데 있다. 부채 축소, 거시적 불확실성, 취약한 노동시장 회복, 그리고 재정적 제약이 계속되는 환경에서는 신뢰는 쉽게 깨지기 마련이다. 

요약하면, 3차 양적완화가 전면적인 경기침체 위험을 감소시켜주기는 하지만, 여전히 고통스런 축소과정을 견뎌야하는 경제에 대해 지속력 있는 회복을 가져다주지는 못할 것이다. 3차 양적완화는 투자자들이 위험을 감수하는 투자를 하게 해주고 약간의 자산 가격 상승을 자극해줄 것이다. 그러나 경제성장이 실망스러워지고 기업 실적과 수익에 대한 기대가 사라지게 되면 주가상승은 흐지부지 되고 말 것이다.

 

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Posted by 새사연 미디어센터

2012 / 10 / 03 김병권/새사연 부원장

 

지금부터 2년 전인 2010년 10월, 더블 딥 우려가 커지면서 미국 연방준비제도가 2차 양적완화를 발표하고 중국에 대해 환율절상을 촉구하면서 이른바 ‘환율전쟁(Currency Wars)’이라는 신조어가 회자되었다. 당시 서울 G20정상회의를 앞두고 있던 시점이었고, 한국도 환율을 절상해야 한다는 요구가 있었기 때문에 국내 관심도 매우 높았다.

당시에 환율전쟁을 두고 미국과 신흥국들 사이에 입장이 매우 명확히 엇갈렸다. 미국은 중국, 한국 등 신흥국이 인위적으로 환율을 절하하여 수출경쟁력을 키우고 있다고 비난했다. 반대로 중국이나 브라질 등 신흥국들은 기축 통화 보유국인 미국의 양적완화로 인해 대규모 유동성이 신흥국으로 유입되어 신흥국의 환율을 절상시키고 있다고 비난했다. 이는 한국은행 최근 보고서에서도 확인된 바 있는데, 위기 이후 선진국의 “대규모 공적 유동성 공급으로 증가된 글로벌 유동성의 일부가 신흥국으로 유입”되어 신흥국의 자본유입 변동성이 증가했다고 지적했다. (한국은행, “글로벌 유동성이 신흥국으로의 자본이동에 미치는 영향과 시사점”, 2012.9)

그런데 2년 뒤인 최근, 미국과 유럽, 일본 등 선진국이 앞 다퉈 확장적 통화정책을 결정하면서 또 다시 환율전쟁 이슈가 부각되고 있다. 유럽 중앙은행은 무제한적인 국채매입을 선언했고, 일본 중앙은행도 자산매입기금 규모를 10조엔 증가시켰다. 그리고 미국 연방준비제도는 3차 양적 완화를 결정했던 것이다.

이에 대해 특히 2년 전 환율전쟁이라는 용어를 공식적으로 꺼낸바가 있던 만테가 브라질 재무 장관은 미국의 3차 양적완화가 달러화 가치를 낮춰 미국의 수출을 늘리는 데에 초점을 맞춘 것이라 주장하면서 “보호무역주의적인 조치”이며 “통화전쟁이 재점화하고” 있는 것이라고 비판 강도를 높였다. 한 가지 주목할 것은 지난 9월 26일 미국 하원에 속해 있는 미쇼드 의원이 자신의 홈페이지에 티머시 가이트너 재무부 장관과 론 커크 무역대표부 대표에게 "한국이 원화를 달러대비 10% 가량 평가 절하하는 등 인위적으로 원화 가치를 낮춰 수출 시장에서 경쟁력을 확보하고 있다"는 등의 내용을 담은 서한을 보냈다고 밝혔다는 것이다. 한국도 환율전쟁에서 비껴나지 않는다는 것이다.

어쨌든, 선진국의 양적 완화 -> 글로벌 유동성 팽창 -> 신흥국으로의 자본유입 -> 신흥국 환율 절상효과 발생 -> 상품 수출경쟁력 약화 -> 신흥국 경상수지 악화라는 기제가 작동하는 것은 사실이고, 우리나라도 이런 메커니즘에 크게 영향을 받는 만큼 주의해서 살펴봐야 한다.

컬럼비아 전 재무장관이자 세계은행 총재 후보로 올랐던 현 컬럼비아 대학 교수인 호세 안토니오 오캄포는 미국의 양적 완화 정책도 정당성이 있고, 신흥국의 환율전쟁 우려도 정당성이 있다고 인정한다. 미국 등 선진국과 신흥국이 이 문제를 해결하자면, 단기적으로 국제적 차원에서 합의된 자본이동 규제안을 만들어야 하고, 장기적으로 달러를 대체할 진정한 국제준비통화체제를 창설하는 것이라고 주장한다. 프로젝트 신디케이트에 최근에 실린 그의 컬럼을 요약한다.

   

연방준비제도(미국 중앙은행)와 환율전쟁

(The Federal Reserve and the Currency Wars)

 

2012년 10월 2일

프로젝트 신디케이트(Project Syndicate)

호세 안토니오 오캄포(Jose Antonio Ocampo)

 


미국 연방준비제도(Fed)가 최근 결정한 세 번째 “양적 완화(quantative easing)"에 대해, 브라질 재무장관 만테가(Guido Mantega)는 미국이 ”환율전쟁“을 촉발시키고 있다고 비판했다. 신흥국들은 이미 빠르게 절상되는 자국통화가치 충격이 (자국 제품의 수출) 경쟁력에 영향을 줄까 고심하고 있었다. 그런데 최근 몇 주 동안 유럽 중앙은행과 일본 중앙은행들이 확장적 통화정책을 잇달아 발표한데 이어, 미국 연방준비제도의 결정으로 환율전쟁 우려에 대한 경각심이 높아지게 된 것이다.

미국이 양적 완화 정책을 결정한 것이나 만테가 장관이 환율전쟁 우려를 표명한 것은 모두 다 일리가 있다고 생각한다. 우선 미국연방준비제도는 더딘 미국경제 회복속도에 직면하여 확장적 통화정책을 채택하는 것이 맞다. 더 나아가 특히나 노동시장 개선에 초점을 맞춘 것은 중요하며 유럽중앙은행도 그렇게 해야 한다.

물론 선진국에서 확장적 통화정책은 조금 덜 긴축적인 재정정책과 함께 수행되어야 한다. 그러나 선진국들에서는 2007~2008년에 비해 재정적 수단을 동원할 여지가 상당히 제한되어 있는 상황이고, 미국은 (공화당과 민주당 사이의) 정치적 교착상태가 악화되어 있기 때문에 정부 예산 확대를 통한 경기 자극은 거의 불가능한 상황이다. 이로 인해 만테가 주장대로 3차 양적완화 효과가 상당히 제한될 것이지만, 그렇다 하더라도 미국 연방준비제도로서는 그것 말고 다른 선택의 여지가 없다.

그러나 (미국의 양적 완화가 환율전쟁을 촉발시킬 것이라는) 만테가의 주장 역시 정당하다. 세계 기축통화로서 미국 달러에게 주어진 역할에 비추어 볼 때 연방준비제도의 확장적 통화정책은, 확실히 일부러 의도하지는 않았겠지만 세계경제에 중요한 외부성을 발생시킨다. 그것은 특정 국가(미국) 통화를 세계의 주요 준비통화로 사용하는데 따른, 현재 국제통화체제 자체가 가지고 있는 본질적 결함에 기초한다.

이 문제는 일찍이 1960년대의 벨기에 경제학자 트리핀(Robert Triffin)에 의해 제기된 바 있고, 뒤에 이탈리아 경제학자 파도아 스키오파(Tommaso Padoa-Schiopa)에 의해서도 제되었다. 스키오파에 따르면, “대체로 국제 통화시스템이 안정되기 위해 필요한 요건은, 국내적 이유 하나에 기반하여 구축된 경제정책이나 통화정책과는 서로 맞지 않는”다는 것이다.

특히 미국(실제로는 모든 선진국들)에서 확장적 통화정책이 실시되면 신흥국들에게 위험성이 높아진다. 선진국들은 적어도 앞으로 수년 동안 매우 낮은 금리가 유지될 것이므로, (확장적 통화정책으로 팽창한 선진국) 자본이 상대적 고금리의 신흥국으로 수출될 강력한 유인이 발생하기 때문이다. 그러나 (신흥국 입장에서) 그와 같은 신흥국으로의 자본유입은 자국통화가치를 절상시킴으로써 경상수지 적자를 키우게 되며 자산 가격 거품을 만들어낸다. 이런 것들은 모두 과거에 신흥국 경제를 위기로 몰아넣었던 것들이다.

즉, (확장적 통화정책으로) 미국경제가 빠르게 성장력을 회복해서 중기적 관점에서 볼 때 신흥국이 수혜를 입게 될 수도 있겠으나, 그 이전에 브라질 대통령 지우마 호세프(Dilma Rousseff)가 “자본 쓰나미(capital tsunami)"라고 명명한 단기적 위험에 의해 중기적 이익이 묻혀버리게 된다.

기본적인 문제는 미국 연방준비제도와 다른 신흥국들 사이에 공유할 수 있는 좀 더 폭 넓은 아젠다가 아직 만들어지지 못했다는 점이다. 그러한 아젠다는 아직 풀지 못한 채 남아있는 두 가지 글로벌 통화개혁 이슈를 포함한다. 하나는 단기적으로 국제적 자본이동에 대한 글로벌 규제 방안을 합의하는 이슈이고, 다른 하나는 IMF의 특별인출권(SDR; Special Drawing Right)과 같은 진정한 글로벌 준비통화에 기반한 새로운 국제통화체제를 향해 장기적인 전환을 하는 이슈다.

미국도 위의 두 가지 정책으로 이익을 보게 될 것인데, 우선 자본계정 규제는 (미국) 투자자들로 하여금 자국에서 투자기회를 찾도록 강제할 것이기 때문이다. 그리고 (달러를 대체할) 진정한 글로벌 준비통화가 만들어진다면, 미국은 자국통화정책이 글로벌 경제에 미치는 영향을 신경쓰지 않아도 되기 때문이다. 동시에 신흥국들은 (미국의 확장적 통화정책이) 신흥국들의 대미 수출을 위한 미국내 수요를 증대시킬 것이기 때문에, 미국의 확장적 통화정책으로부터 (지금처럼 위험이 아니라) 큰 이익을 얻을 것이다.

크리스틴 라가르드(Christine Lagarde) 국제통화기금(IMF)총재는 글로벌 경제 회복을 지탱하기 위한 합의된 행동을 요구해왔다. 특히 이번 10월에 국제통화기금은 자본계정 규제에 대한 공식적인 규범(rules of the road)을 발표할 예정이다. 10월 12~13일에 일본 도쿄에서 열리는 국제통화기금과 세계은행 연차총회는 보다 광범위한 국제통화 아젠다를 시작하는 이상적인 기회가 될 것이다. 국제적 자본이동에 관한 합의된 규제를 승인하고, 국제 통화체제의 미래에 관해 토론을 시작하기를 바란다.

 

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